民生宏观：市场已经开始为特朗普重回白宫交“定金”了 苹果CE

民生宏观：市场已经开始为特朗普重回白宫交“定金”了 苹果CEO库克：中国市场竞争最激烈，印度市场最具潜力， 

民生宏观：市场已经开始为特朗普重回白宫交“定金”了

市场已经开始为特朗普重回白宫交“定金”了。9月底以来随着特朗普支持率的持续攀升，市场开始押注了，其中美元指数的大幅升值被视为代表，背后可能更多的是对特朗普政策再通胀内核和地缘“冲击”带来的担忧，对于贸易摩擦的定价并不多。

所有的交易都是预期和现实博弈的结果，如果市场已经开始定价，我们可能更应该注意那些在历史和政策内容细节中的东西，毕竟在特朗普上一个任期内，美元指数也有过大跌，美债收益率也不是一直上涨。

1 拆解“特朗普交易”的历史经验

如果直接看特朗普上个任期内大类资产的表现（为了避免疫情的干扰，剔除2020年，时间为2017年至2019年），会看到股债“皆大欢喜”的场面（图3），而背后过程的曲折和复杂都被过滤。

也可以截取中美贸易摩擦的典型时段（图4），也能得出应该做多美元、黄金和长久期发达国家国债，避开新兴市场股市的直观结论。

为了进行更有颗粒度的划分，我们选取2016Q4至2019年作为“特朗普交易”的时间段，从经济、政策和市场风险等维度进行拆解，并研究不同的组合下资产的表现（图5）

1.1 如何进行更细致的划分？

经济角度，从

经济周期和经济相对表现

两个维度进行划分。前者决定整体经济情况和市场情绪，后者则会影响资金的流向和偏好：

从经济周期角度看，

全球经济经历了一个完整的经济周期

。2016年年中触底反弹，2017年12月见顶，直至2019年下半年触底（图6）。其中，在主要经济体里，美国经济的周期韧性更强，体现在经济见顶相对晚，见底则相对早。

此外，2016年底至2017年初，全球和美国出现一轮明显的通胀冲击。由于当时全球经济处于企稳之初，市场对于通胀的担忧更大（甚至出现滞胀担忧），因此我们把2016年第四季度至2017年初定义为

通胀冲击阶段

经济相对表现上，

尽管美国经济的周期韧性更强，但是基本面的相对表现上仍有差异

。如图8所示，2017年大部分时间内，在全球共振复苏的背景下，美国经济数据的表现要弱于全球；2018年则相反，全球经济放缓下，美国的表现更好；2019年则强弱参半，上半年美国偏弱，下半年美国经济弹性复苏。

货币政策上的划分比较直观，2016年底至2018年处于加息（或者加息+缩表）的紧缩阶段，2019年政策转向宽松。不过，根据美联储官员讲话的倾向和市场预期的变化，我们选定2019年3月为宽松的节点（市场3月开始预期年内降息），要早于实际开始降息的7月。

在其他政策上，我们主要关注美国的政策重心和府院组合（白宫、参议院和众议院的归属）上，这会影响到美国政策对全球的溢出效应是正还是负。根据对政策梳理，将2018年3月作为美国政府专注国内和转向海外的分界点，2018年4月3日特朗普政府开始宣布对中国进口商品加征关税。

府院组合则以2018年11月为分界点

，之前为共和党统一，之后民主党重新掌控众议院。

最后，我们加入市场的风险和预期进行查漏补缺。根据美国银行调查的数据，

2018年下半年以及之后，贸易摩擦才成为最主要的市场风险

，在此之前地缘和对政策失误的担忧更加突出。

很有意思的是，从对冲风险的角度看，

应对贸易摩擦最受欢迎的资产不是美元，而是科技股和美债。

1.2 不同时间阶段资产的表现如何？

基于以上维度，我们把2016Q4至2019年分成五个部分，可以作为今年美国大选结果不同情景的参考：

1.2.1 2016Q4：滞胀+避险

经济上，

滞胀风险和担忧上升

：全球经济处于企稳初期、整体不强，同时通胀超预期明显。

政策和政治上，特朗普意外当选，扩张性政策预期升温；此外欧洲风险上升，意大利举行宪法公投，引发市场对欧盟解体和银行危机的担忧。

从资产上看，投资者偏保守，

绩优股和美元

更受青睐。当然12月欧洲有惊无险度过难关，

欧洲股市和银行股则出现了明显的困境反转收益。

1.2.2 2017Q2至2017年底：全球经济的“金发女孩”时刻

对于全球风险资产而言，可能最好的组合就是

全球经济复苏+美国经济的相对表现不好

，这就是这一阶段最典型的经济写照，同时经过第一季度的消化，通胀的惊吓基本被消化，2017下半年市场开始担忧欧美央行是否出现紧缩过度。

政策上，共和党统一府院让特朗普政府得以将更多的精力投入到国内减税上，尽管8月开始启动对中国的贸易调查，但未掀起太多波澜。

资产上，这一阶段伴随着

美元贬值和长端美债收益率的下降

，风险资产表现都不错，其中股市方面

非美市场、科技股表现尤为突出

1.2.3 2018Q2至2018年底：风险资产的“噩梦”

这个阶段遭遇了负面因素的多重叠加，资产表现惨不忍睹：

经济上

放缓

：全球经济已经见顶回落，但美国经济仍有一定余力；

政策上

紧缩+贸易摩擦

：年初出现的油价和通胀的反复让美联储不敢轻易转向；4月开始美国拟对中国500亿进口加征关税。

资产上，美元大幅升值，美债收益率居高难下。全球风险资产表现惨淡，连黄金也不能幸免遇难。股市方面，只有

医药生物和公用事业等防御板块有正收益

1.2.4 2019年3月至7月：宽松+贸易摩擦

市场终于能喘上一口气，最大的变化是

美国经济加速回落，美联储转向宽松

经济上，此前“强撑”的美国经济开始回落，且回落速度比全球更快。

政策上，2019年3月开始市场开始预期年中降息，美联储官员也在进行宽松引导，当然贸易摩擦的风险也越来越大。

这一阶段资产表现有明显的降息和避险特征。

长久期债券，黄金，科技、可选消费和地产股（利率敏感型）表现都不错；贸易风险下，欧洲股市好于EM

1.2.5 2019年8月至12月：经济企稳+贸易风险下降

全球经济开始逐步企稳，贸易摩擦经过反复博弈，市场情绪有所钝化。

经济上，全球宽松最终还是起到了稳住经济的效果，美国也没有因为鲍威尔的迟钝而陷入衰退。

政策上，由于缩表带来的美元流动性偏紧问题，

美联储在开启降息之外，也重启了扩表

。特朗普虽然大规模扩大关税征收范围，但是经过一年的时间，市场的情绪有所钝化，也开始看到问题解决的曙光。

资产上，美元震荡、降息和宽松依旧是重要因素，出现明显的补涨行情，之前下跌的新兴市场股市明显回暖。

通过以上复盘，能够看出不同的经济场景、政策组合和市场预期将衍生出截然不同的市场表现。“特朗普交易”是多维度的，大选是重要一环，但不是全部，

目前来看，当前的“特朗普交易”其实有点类似2016第四季度

2 “2024版”的特朗普有何不同？

与2016年比较，2024的特朗普的异同可能主要体现在两个层面：一是主张的政策内容，这个自然是关注的重点；另一个层面则是

特朗普本身的改变

，2016年，作为政治素人的特朗普在某些强硬政策上十分“实诚”，而2024年，作为政治老鸟的特朗普，提前“放狠话”的水分到底有多大，可能更加值得注意。

再通胀是特朗普政策最确定性的短期内核，其次才是关税。分析特朗普政策的五大要素：

贸易、减税、移民

、去监管和地缘政治上的相对孤立。前三者的直接影响都会使得供给相对需求更弱，这无疑会导致通胀水平的上升。相反，作为支持产业回流的关税，具体会实施到什么地步反而具有较大的不确定性。

从财政的视角，如果出现“共和党横扫”的情景下，随着赤字扩大，“再通胀”的概率上升。特朗普大概率会在2025年优先推动减税法案，将刺激内需、给CPI造成较大上行压力；大规模驱逐移民和加征关税则会从供应端推升通胀。

当然特朗普的政策还存在诸多模糊之处。比如关于美元、美联储和关税。从特朗普自己的发言来看，

弱美元，弱联储和高关税

是其一致标榜的主张。但是最近，特朗普的“经济军师”、潜在财长人选贝森特（Scott Bessent）在接受采访时明确表示，特朗普若当选，不会采取削弱美元的政策，也不会削减贸易；关税只是被视为一种谈判策略，而至少在现任美联储主席鲍威尔任期结束前，不会干预美联储的独立性。如何看待这种分歧？是重蹈此前白宫动荡人事变动的覆辙，还是真的会如政治老手般采取折衷之道，这个需要后续继续观察。

3 “特朗普交易”：怎么定价短期和长期？

当前“特朗普交易”可能有点类似2016年第四季度。从特朗普政策的核心、政治经济环境和当前的资产表现来看，当前的市场有点类似2016年第四季度，只是程度尚不及。美联储降息50bp后，通胀出现反复的迹象，但是暂时没有看到明确的基本验证信号，而且原油和铜等大宗商品目前并不强；以色列、朝鲜半岛的局势紧张，但是对于经济和市场的冲击尚不足与欧盟解体/银行危机相提并论。而往后看，通胀和地缘值得持续关注。

市场承认再通胀风险，但可能并不是很在意关税。从灵敏的汇率市场来看，美元的升值以及人民币的贬值一定程度上反映市场对特朗普政策背后再通胀的风险以及地缘的紧张，

但对于特朗普宣扬的关税内容（全球10%关税，中国60%关税），定价是远远不足

，以2018年至2019年为例，人民币相对美元的贬值幅度和关税提升对出口价格的静态影响大致相当，

而当前人民币汇率的变动幅度与特朗普设想的关税场景，相差甚远

往明年看，除了总统之位外，可能更要考虑美国的府院组合。从目前的局势看，除了总统，最大的不确定性还是在众议院上，而参议院回到共和党手中的概率很大。因此，如果特朗普入主白宫，存在两种可能：

共和党统一府院，或者总统（共和党）+参议院（共和党）+众议院（民主党）

共和党统一府院，虽是二战以来出现概率最小的情形，但可能是市场更想看到的情景。从历史经验来看，这一情形对于风险资产和商品相对比较友好。结合类似的经济和政策情景，

可以一定程度上参考2017Q2至年底的情形进行分析

经济上，随着各国宽松加码，全球经济可能在明年第二季度企稳。但是不能确定是的全球其他的经济体的弹性能否好于美国。

政策上，共和党政府可能集中更多精力来应对债务上限和延续即将在明年年底到期的减税方案，关税政策可能在下半年才会逐步进入调查和谈判阶段。而货币政策上，全球央行大概率还是继续保持宽松，更关键的是特朗普是否会强迫美联储加大宽松力度（或者形成相关预期）。

如果两个问题的答案都是肯定的

，那2025年或将是风险资产的大年，美元贬值、非美市场亮眼，成长、周期板块都会有较好的表现。如果不是，那美元指数大概率震荡，股市中美股表现可能更好，但可能面临风格切换的问题。

这种情形下，大家最大的担忧是关税进程是否会提速

。美国政府对外加征关税，除了比较耗时的301调查，还有其他更加快捷的方式。其中，通过总统特别行政令，或是宣布国家紧急状态后，依据国际紧急经济权力法实施制裁措施，都能在短时间内落地关税。所以关税提前的风险确实存在，但以上两种情形更像是“政策底牌”，开局“王炸”的概率毕竟有限，所以不作为基准情形去考虑。当然，如果出现可以参考下面的情形：

共和党之下的府院分裂情形出现的次数最多，但可能是市场最不愿遇到的情景。从历史经验看，这种情形下的避险情绪最浓（美债和黄金表现最好）。结合上一任期的复盘，大类资产的整体表现可能会好于2018年，但是弱于2019年：

共同点在于府院分裂下，关税和贸易摩擦的风险会更大。

好于2018年的原因在于至少在宽松转向下，经济已经有一定企稳的迹象。

弱于2019年的原因在于关税政策存在较大的不确定性，而且很可能在政策出台初期出现无差别“伤害”，例如针对全球都加征关税。

最坏的情形，加征关税过猛导致全球经济“硬着陆”。那美债和黄金的表现确实值得期待。

好一些的情形，关税延缓全球经济企稳的速度，除了债市、黄金外，股市中美股的表现可能会更好些，一手科技，一手医药生物或公用事业是可以考虑的组合。

4 风险提示

1）美国大选进展超预期。

特朗普由于各种原因没能胜选，哈里斯入主白宫的资产逻辑和以上内容将大不相同。

2）美国经济恶化超预期。

目前美国经济衰退的理由仍不充分，如果基本面超预期转差，发出明确的衰退信号，可能影响明年美国的政策走向。

本文源自券商研报精选


苹果CEO库克：中国市场竞争最激烈，印度市场最具潜力

近日，苹果发布了2024财年第二财季业绩。财报发布之后，苹果首席执行官蒂姆·库克和首席财务官卢卡·梅斯特里出席了财报电话会议，在解读第二财季财报的同时，回答了华尔街分析师的提问。

无忌|编译

腾讯科技 | 来源

划重点：

①苹果第二财季总净营收为907.53亿美元，同比下降4%；大中华区营收为163.72亿美元，同比下降8%。启动史上规模最大的一项股票回购计划。

②库克称非常看好生成式人工智能领域机会，会给苹果产品带来巨大的机遇，正在进行重大投资，相信人工智能的变革力量。

③库克认为中国市场一直是全球竞争最激烈的市场，努力为中国用户提供良好的服务。

近日，苹果发布了2024财年第二财季业绩（注：苹果财年与自然年不同步，2023年10月至2024年9月为2024财年）。财报显示，苹果第二财季总净营收为907.53亿美元，同比下降4%；净利润为236.36亿美元，同比下降2%。苹果第二财季大中华区营收为163.72亿美元，同比下降8%。

苹果财报显示，该公司董事会批准将季度股息调高4%，向公司的普通股股东派发每股0.25美元的现金股息。此次股息的股权登记日为2024年5月13日，派息日为2024年5月16日。此外，苹果董事会还已经批准了一项新股票回购计划，未来将按此计划回购价值最多1100亿美元的普通股。这也是苹果史上规模最大的一项股票回购计划。

财报发布之后，苹果首席执行官蒂姆·库克（Tim Cook）、首席财务官卢卡·梅斯特里（Luca Maestri）出席了财报电话会议，在解读第二财季财报的同时，回答了华尔街分析师的提问。

以下为电话会议实录：

1

库克：非常看好生成式人工智能领域机会，正在进行重大投资

库克：大家下午好，感谢参加电话会议。今天，苹果公布第二财季营收为908亿美元，每股收益创下1.53美元的同期新高。我们在十多个国家和地区的营收创出同期历史新高，其中包括拉丁美洲和中东，以及加拿大、印度、西班牙和土耳其等。印度尼西亚是我们拥有巨大潜力的众多市场之一，该市场第二财季的营收创出历史新高。

苹果服务业务第二财季营收同比增长了14%，创出历史新高。请记住，正如我们在上次电话会议中所述，2023财年第二财季，我们开始补充iPhone渠道库存，满足当年第一财季（截至2022年12月末）因新冠肺炎疫情导致供应链断裂而抑制的iPhone 14 Pro和14 Pro Max市场需求。我们估计这一一次性影响使2023财年第二财季的营收增加了近50亿美元。如果我们从当时的业绩中去除这一点，我们今年第二财季的总营收将有所增长。尽管有这样的影响，一些市场的营收仍然创下新的纪录。

当然，在过去的第二财季，我们很高兴推出了Apple Vision Pro，听到人们现在体验空间计算的魔力真是太好了。无论是重温最珍贵的记忆还是在客厅里观看电影，用户们描述着不可能发生的事情在他们眼前变为了可能，分享着对现在可以做的事情的惊讶和情感。

企业市场的热情也十分高涨。举例来说，超过一半的《财富》100强企业已经购买了Apple Vision Pro设备，并正探索创新方法使用它做以前不可能的事情，而这仅仅是一个开始。下个月，我们将举行激发开发人员巨大热情的全球开发者大会。我们迫不及待地想展示我们开发出的产品。

我们仍然非常看好我们在生成式人工智能领域的机会。我们正在进行重大投资，我们期待着很快与我们的客户分享一些非常令人兴奋的东西。我们相信人工智能的变革力量，相信我们拥有让我们在新时代脱颖而出的优势，包括苹果硬件、软件和服务集成的独特组合，开创性的苹果芯片，业界领先的神经引擎，以及我们对隐私坚定不移的关注，这是我们创造的一切的基础。在我们推动创新的同时，我们继续在不均衡的宏观经济环境中进行深思熟虑的管理，并始终专注于将用户置于我们所做一切的中心。

现在，让我们从iPhone开始，看看每个产品类别在第二财季的业绩。iPhone当季营收为460亿美元，同比下降10%。由于我前面提到的50亿美元的影响，这对第二财季营收的同比数据构成了影响。不过在一些市场在，我们仍然看到了iPhone的增长。根据市场调研公司Kantar提供的数据，中国城市最畅销的两款智能手机是iPhone 15和iPhone 15 Pro Max。

我最近曾访问中国，有机会遇见了正用iPhone做着非凡事情的开发者和创作者。就在几周前，我访问了越南、印度尼西亚和新加坡，在那里看到客户和社区使用我们的产品和服务做出令人惊叹的事情，这些都令人难以置信。在我旅行的每个地方，人们都对苹果有着巨大的亲和力，这也是我对未来乐观的众多原因之一。

就Mac而言，第二财季营收为75亿美元，同比增长4%。今年3月初，我们发布了13英寸和15英寸的新款MacBook Air。凭借M3芯片的突破性性能和更强大的神经引擎，这款全球最受欢迎的笔记本电脑成为最畅销的人工智能消费者笔记本电脑。无论是开起步的企业家还是完成学位的大学生，用户都依赖MacBook Air的功能和便携性。

就iPad而言，由于难以与上一财年推出M2 iPad Pro和第十代iPad之后的势头相比，第二财季营收为56亿美元，同比下滑了17%。iPad继续以其多功能性、功能和性能脱颖而出。对于视频编辑、音乐制作人和各种创意人员来说，iPad让用户能够做比普通平板电脑更多的事情。

由于上年同期发布新款AirPod和Apple Watch推动营收增长，可穿戴设备、家居和配件业务第二财季的营收为79亿美元，同比下滑了10%。Apple Watch正在帮助跑步者在健康之旅中走得更远，通过watchOS 10中的最新导航功能让徒步旅行者保持在正确的路线上，并使所有健康水平的用户都能过上更健康的一天。在我们的智能手表系列中，我们正利用人工智能和机器学习来增强救生功能，如定期脉搏通知和跌倒检测。我经常听说这些功能对用户和他们所爱的人有多么重要，我很感激这么多人能够在他们最需要的时候得到帮助。

我们的服务业务创下了239亿美元的营收纪录，同比增长14%。我们还在多个类别和地区取得了空前的收入纪录。观众正在大、小、空间屏幕上收看节目，享受Apple TV+原创节目，如Palm Royale和Sugar。今年我们将有一些令人难以置信的影片上映，包括乔治·克鲁尼（George Clooney）和布拉德·皮特（Brad Pitt）合拍的电影《狼群》（Wolves）。

Apple TV+产品继续被誉为主要奖项的竞争者。自推出以来，Apple TV+制作的节目已斩获2100多项提名和480个奖项。与此同时，我们正在通过新的iPhone应用Apple Sports增强体育赛事直播体验。这款免费应用允许球迷通过实时比分、统计数据等来关注他们喜爱的球队和联赛。Apple Sports是美国职业足球大联盟球迷季票订阅用户的完美伴侣。

谈到零售，苹果商店仍然是联系和创新的重要场所。我很高兴前往上海参加了最新旗舰店的开业典礼。我们客户的能量和热情确实值得一看。在美国各地，我们出色的零售团队一直在与客户分享Vision Pro演示，让他们第一次使用它时有了深刻的情感体验。

无论我们在哪里运营，无论我们做什么，我们都以公司使命为指导，无论我们是通过新的转录功能使苹果播客更容易访问，还是通过新的保护措施来保护iMessage用户的隐私，目标都是为了丰富用户生活，让世界变得更美好。

我们的环保工作是创新和我们价值观相结合的又一个范例。随着我们朝着到2030年实现所有产品碳中和的目标努力，我们为能够创新并为客户做更多的事情，同时减少对地球的污染而感到自豪。自2015年以来，苹果把总排放量减少了一半以上，而同期收入增长了近65%。我们现在在产品中使用的回收材料比以往任何时候都多。今年早春时分，我们推出了第一款使用50%回收材料的产品——搭载M3芯片的MacBook Air。我们还在美国和欧洲投资新的太阳能和风能，为不断增长的业务和用户的设备提供动力。

通过我们的恢复基金（Restore Fund），苹果已承诺向基于自然的碳去除项目投入2亿美元。上个月，我们签约两家供应商合作伙伴作为新的投资者，他们将共同向该基金追加8000万美元投资。无论是丰富全球用户的生活，还是尽自己的一份力量为世界贡献力量，苹果做每一件事都带着深深的使命感。我为我们在一年前所未有的创新期中已取得的成就感到骄傲。

我们团队的想象力和创新，以及产品和服务在人们生活中的持久重要性推动着我们的未来，我对我们的未来感到无比兴奋。

2

梅斯特里：第三财季营收有望同比增长1-3%

梅斯特里：大家下午好。公司第二财季营收为908亿美元，比去年下降4%。外汇对我们的业绩产生了140个基点的同比负面影响。产品营收为669亿美元，同比下降10%，主要是因为库克前面提到的iPhone销售在第二财季面临的挑战，但被Mac营收的同比增长所部分抵消。

得益于我们无与伦比的客户满意度和忠诚度，以及我们产品的大量新客户，我们所有产品和所有地理区域的活跃设备安装数量都创下了历史新高。服务营收第二财季在发达国家市场和新兴市场均创出历史新高，达到239亿美元，同比增长了14%。公司毛利率为46.6%，环比上升70个基点，这是由成本节约和有利的服务组合推动的，部分被杠杆作用抵消。运营支出为144亿美元，位于我们提供的指导范围的中间点，同比增长5%；净利润为236亿美元，摊薄后每股收益为1.53美元，创下第二财季纪录；运营现金流为227亿美元。

现在我按照产品类别详细分解营收。iPhone营收为460亿美元，同比下降10%，同比下滑主要是由于库克之前提到的一年前近50亿美元一次性营收的影响。调整一次性影响后，iPhone第二财季的营收与去年同期基本持平。iPhone活跃装机总量在每个地理区域都创下了历史新高。第二财季，许多iPhone机型成为全球最畅销的智能手机。事实上，根据Kantar的一项调查，iPhone是美国、中国城市、澳大利亚、英国、法国、德国和日本最畅销的机型。iPhone 15系列继续受到客户的欢迎。市场调研公司451 Research最近的一项调查显示，美国客户对iPhone的满意度为99%。

Mac营收为75亿美元，同比增长4%，这主要得益于搭载M3芯片的新款MacBook Air的强劲表现。客户喜欢最新款MacBook Air和MacBook Pro机型令人难以置信的人工智能性能。我们的Mac安装基数达到了历史最高水平。第二财季，MacBook Air购买者中有一半是新用户。据报道，美国用户对Mac的满意度为96%。

iPad营收56亿美元，同比下降17%。与去年推出的M2 iPad Pro和iPad 10th代相比，iPad继续面临挑战。与此同时，iPad的安装基数持续增长，并达到历史最高水平，第二财季购买iPad的客户中有一半以上是新用户。此外，451 Research的最新报告显示，美国消费者对iPad的满意度为96%。

可穿戴设备、家居和配件营收为79亿美元，同比下降10%。去年同期，我们继续受益于发布了第二代AirPods Pro第二代、Watch SE和首款Watch Ultra。Apple Watch继续吸引新客户，第二财季购买Apple Watch的客户中有近三分之二是新用户，这使得Apple Watch的用户数量创下历史新高。美国用户对Apple Watch的满意度为95%。

正如我提到的，苹果服务业务第二财季总营收达到了创纪录的239亿美元，同比增长14%。我们的活跃设备安装量继续以良好的速度增长，这为服务业务的未来增长奠定了坚实基础。我们继续看到客户对我们生态系统的参与度不断提高。交易账户和付费账户均创下历史新高，付费账户同比增长两位数百分比，付费订阅显示出强劲的两位数百分比增长。苹果平台上所有服务的付费订阅总额超过10亿美元，是四年前的两倍多。从在Arcade上推出创作新游戏和在TV+上推出精彩的新节目，到在更多国家和地区推出Apple Pay服务，我们在不断提高当前服务的广度和质量。

就企业业务而言，我们的客户继续投资苹果产品，推动生产力和创新。我们看到越来越多的企业客户接受了Mac。在医疗保健领域，全球最大的电子医疗记录提供商Epic Systems最近推出了其针对Mac的本机应用程序，使埃默里健康公司（Emory Health）等医疗保健组织能够更轻松地将数千台PC转移到Mac上用于临床使用。

简单回顾一下，当我们回顾本财年上半年的业绩时，尽管与去年同期相比减少了一周的营收，且外汇市场也遭遇了一些不利因素，但公司总营收与去年基本持平。我们对我们在新兴市场的强劲势头感到特别高兴，因为我们在多个国家和地区创下了上半年营收记录，包括拉丁美洲、中东、印度、印度尼西亚、菲律宾和土耳其。这些业绩，加上服务业务的两位数百分比增长和强劲的毛利润水平，推动上半年摊薄后每股收益达到3.71美元，比去年增长9%。

现在让我来谈谈我们的现金状况和资本回报计划。第二财季末，我们拥有1620亿美元的现金和有价证券。我们偿还了32亿美元的到期债务，商业票据没有变化，因此我们的总债务为1050亿美元。基于此，第二财季末的净现金为580亿美元。

第二财季，我们向股东返还了超过270亿美元，包括37亿美元的股息和等价物，以及通过公开市场回购1.3亿股苹果股票（总价值235亿美元）。鉴于我们现在和未来对业务的持续信心，公司董事会今天批准了1100亿美元的股票回购项目，因为我们的目标是随着时间的推移实现净现金中性。

公司董事会还批准将季度股息调高4%，向公司的普通股股东派发每股0.25美元的现金股息。此次股息的股权登记日为2024年5月13日，派息日为2024年5月16日。过去12年间，苹果每年都在增加股息。

我们预计，尽管存在2.5个百分点的外汇汇兑负面影响，但公司第三财季营收仍有望同比增长1-3%。我们预计，服务业务将实现两位数百分比的增长，与上半财年的增长率相似；iPad的营收将会有两位数百分比的增长；毛利率预计在45.5%至46.5%；运营支出将在143亿美元至145亿美元；企业税约为16%。

3

库克：中国市场一直是全球竞争最激烈的市场

分析师问答：

问：两个问题。第一，关于第三财季营收同比增长1-3%，能否从iPhone等产品的营收前景详细进行说明；第二，就服务业务而言，第二财季有哪些方面比预期的要好？

梅斯特里：就第三财季业绩展望而言，我们预计公司营收的总体增长率为1-3%。我们预计服务业务将实现两位数百分比的增长，与我们本财年上半年的增速相似。我们还提到iPad营收应该会实现两位数百分比的增长。这是我们对第三财季营收的预测。

就服务业务而言，我们看到了全面的强劲表现。我们提到，我们在几个类别、几个地理区域都实现了创纪录的营收。它的基础非常广泛，订阅业务良性发展，交易账户和付费账户正以两位数百分比的速度增长。此外，我们在发达市场和新兴市场都看到了非常强劲的表现。我们对服务业务的发展非常满意。

问：随着苹果越来越倾向于人工智能和生成式人工智能，我们是否应该预计过去几年我们看到的每年约100亿至110亿美元的历史资本支出节奏会发生任何变化？

梅斯特里：的确会是这样。我们对生成式人工智能带来的机会感到非常兴奋。我们在每个方面都非常努力地推动创新，而且我们已经这样做了很多年。仅在过去五年中，我们就在研发方面投入了1000多亿美元。在资本支出方面，我们有一种混合模式，我们自己也会进行一些投资。

在其他情况下，我们与制造方面的供应商和合作伙伴分担资本支出，我们购买了一些工具和制造设备。在某些情况下，我们的供应商进行投资。我们在数据中心方面做了一些类似的工作。我们有自己的数据中心容，也会使用第三方的数据中心。这是一种历史上对我们很有效的模式，我们计划继续沿着相同的路线前进。

问：能谈谈欧盟数字市场法案（DMA）带来的变化对苹果的影响吗？苹果不得不开放第三方应用商店，在明确降低一些安全风险的同时，也可能会冲淡体验，降低开发者向苹果支付的费用。就这些第三方应用商店而言，早期的开发者和消费者会选择什么？

库克：现在回答这个问题还为时过早。我们在今年3月在欧盟市场实施了应对数字市场法案的新政策。我们专注于合规性，同时减轻对用户隐私和安全的影响。这就是我们的关注点。

问：能否谈谈对产品毛利润的环比下滑的看法？考虑到更广泛的通胀压力，我想了解一下消费者的行为。

梅斯特里：从环比数据来看，我们的产品毛利润确实出现了下滑。这主要是因为产品组合与之前略有不同。显然，当我们从假日季（截至2023年12月末）进入一个更典型的季度时，杠杆起着很大的作用。我们在产品类别方面没有看到任何不同，我们没有看到任何特别的东西。

问：库克多次提到对生成式人工智能感到兴奋。苹果如何考虑这项技术的不同盈利方式？从历史上看，软件升级并不是推动产品周期的一个重要因素，人工智能会有潜在的不同吗？这又会如何影响更换周期呢？

库克：显然，我不会在产品发布会之前对此透露更多的消息。我只想说，我们把生成式人工智能视为我们产品线的一个非常关键的机会。我们相信，苹果在这方面拥有与众不同的优势。在接下来的几周中，我们将对此进行更多讨论。

问：人们普遍担心不断上涨的大宗商品成本会对苹果产品毛利率产生不利影响。苹果产品线的这些成本是在上升还是下降？苹果有什么工具来帮助和减轻一些不断上升的成本？

梅斯特里：第二财季，商品成本和总体零部件成本对我们有利。内存开始涨价，第二财季的价格略有上涨。但总的来说，我认为这个问题不仅仅出现在第二财季，过去几个财季都是这样。大宗商品会出现周期性波动，因此这种可能性显然总是存在的。苹果的毛利润水平很高，第二财季达到46.6%，这是我们过去几十年来从未见过的。我们试图在周期对我们有利时提前购买。因此，如果有逆风，我们将努力缓解。总体来说，我们对这个周期感觉特别好，我们的状态很好。

问：对中国的访问是否给了你信心，让你相信中国业务已经触底，情况正在好转？你一直对中国市场的长期前景充满信心，中国市场将在何时迎来拐点？

库克：大中华区第二财季的营收同比下滑了8%，跌幅较第一财季有所加剧。带来这种加速的主要推动力是iPhone。如果再看看iPhone在中国大陆的销售额，同期实质上是增长的。再看看最畅销的智能手机，在中国城市市场排名前两位的都是iPhone。当我到访中国时，我们在上海开了一家新店，接待非常热情，充满活力。可以说，我享受了一次奇妙的旅行。因此从长远来看，我对中国市场依旧看好。我不知道每个季度和每个星期的销售数据会怎么样。但是从长远来看，我非常看好中国市场。

问：人工智能将如何带动苹果的营收增长？

库克：我认为生成式人工智能和人工智能都会给我们的产品带来巨大的机遇。我们将在接下来的几周内详细讨论。我认为有很多方法对我们有好处。我们认为我们处于有利位置。

问：我明白你们目前不想透露太多关于人工智能产品的消息。我只是有点好奇，因为上一次的电话会议你谈到了苹果如何在企业中获得吸引力。人工智能战略将同时面向消费者和企业还是一个接一个？

库克：就企业业务而言，在第二财季以及之前的几个财季中，我们一直专注于销售iPhone、iPad和Mac等硬件设备，最近我们还增加了Vision Pro。我们对大公司购买产品并探索使用苹果产品方式的兴趣感到兴奋。因此，我认为苹果在企业市场拥有巨大的机会。除了人工智能产品外，我们认为我们在全球的企业市场都有巨大的机会。

问：就当前的宏观经济形势而言，消费者支出较为疲软，你们是否注意到消费者更倾向于购买较为便宜的标准版iPhone，而不是较贵的Pro机型？

梅斯特里：总的来说，我们在产品方面看到的是，消费者仍然对我们的高端产品很感兴趣。我认为这是消费者想要购买我们在不同类别中提供的最佳产品。我们推出了多种融资解决方案，从分期付款计划到交易计划，降低了购买新设备门槛。因此，发达市场的用户倾向于购买对我们非常有价值的高端产品。在新兴市场，可负担性问题更为突出。但总的来说，在过去几年中，我们已经看到了这一趋势，并且它已经反映在我们的毛利润当中。我们认为这是非常可持续的。

问：在资本配置方面，苹果账面有大约580亿美元的净现金。当考虑最终实现净现金中性目标时，苹果何时会愿意在资产负债表上增加杠杆并继续回购计划？随着时间的推移，你如何看待资产负债表上的杠杆率，以及你认为自己能接受的杠杆率是多少？

梅斯特里：我想说的是，一步一个脚印。我们几年前就提出了实现净现金中性的目标，我们正非常努力地实现这一目标。多年来，我们的自由现金流一直非常强劲，尤其是在过去几年。正如你今年所看到的，我们增加了分配给股票回购的资金。过去的几年，我们回购了900亿美元的股票；现在我们准备要1100亿美元的股票。完成这个计划还需要一段时间。当完成这个计划后，我们将重新评估并看看在那个时间点公司的最佳资本结构是什么。显然，完成这项目标之后，我们还需要考虑很多因素。

问：我认为库克关于中国大陆第二财季iPhone销售恢复增长的问题非常值得讨论。从整个大中华区来看，iPhone销售额在当季同比仍然出现了下滑。中国大陆iPhone销售的增长是受宏观驱动还是竞争驱动？

库克：我只能告诉你我们所看到的。我不想把自己表现成一个经济学家。从我们看到的增长速度来看，这是由中国大陆的iPhone销量推动的。这意味着其他产品表现不佳。所以我们显然还有工作要做。

我认为中国市场一直是全球竞争最激烈的市场。除此之外我什么也不会说。我们努力为中国用户提供良好的服务，并拥有许多快乐的用户，你可以在中国最近开业的零售店看到这一点。所以我继续感到非常乐观。

问：按照之前提供的第三财季预测数据，iPhone营收在当季仍有可能会同比下滑4-6%。在这一背景，你们如何看待中国以外的竞争格局，以及消费者对新设备的需求或接受度有什么变化？你们认为人工智能真的会成为未来的需求驱动因素吗？

库克：我确实看到了一个关键的机会，正如我之前提到的，我们所有的设备或绝大多数设备都会有生成式人工智能。我对iPhone未来的表现非常乐观。就第三财季业绩展望而言，我们预计整体营收会实现同比1-3%的增长。其中，服务业务和iPad都将实现两位数百分比的增长。

问：苹果在印度市场的营收仍在不断创出历史新高。这种势头有多大程度上与苹果在该市场的零售战略有关？

库克：我们第二财季在印度市场确实实现了强劲的两位数百分比增长，销售额创出历史新高，我们对此非常高兴。正如我之前所说，我认为印度市场是一个非常令人兴奋的市场，也是我们的主要关注点。就运营或供应链方面而言，我们在印度生产设备。从务实的角度来看，苹果需要在印度制造设备才能有竞争力。

苹果在印度市场的增长的确与零售战略有关。我们既有运营方面的工作，也有走向市场方面的工作，还有一些计划正在进行中。我们去年刚在印度开设了若干零售店，我们看到了巨大的机会。我们将继续扩大渠道，并致力于发展开发人员生态系统。我们非常高兴印度的开发人员数量迅速增长。我们正在整个生态系统中工作，从开发者到市场到运营。我对此无比兴奋。

问：你们经常提到许多新兴市场的快速增长。苹果是否正在接近一个点，即其他新兴市场的年营收总和，将会超过大中华区当前的700亿美元？

梅斯特里：这是一个非常有趣的问题。我们最近也在研究类似的问题。显然，中国是目前最大的新兴市场。但当我们开始关注印度、沙特阿拉伯、墨西哥、土耳其，当然还有巴西、墨西哥和印度尼西亚等地时，数据变得越来越大，我们非常高兴，因为我们在这些市场的份额仍然很低，但这些市场人口众多且在增长。我们的产品确实在这些市场取得了很大进展。

人们对苹果产品的兴奋度非常高。库克最近在东南亚访问受到难以置信的欢迎。这对我们很有好处。与中国的销售数据相比，其他新兴市场的差距正在缩小，希望这一趋势能持续很长时间。

问：你们听到的关于Vision Pro的最令人兴奋的使用案例是什么？

库克：我听说了很多。最令人印象深刻的是，与使用Mac的方式类似，人们可以使用它做任何事情。人们在企业中使用它做许多不同的事情，从现场服务到培训，再到医疗保健相关的事情，例如让医生准备术前手术或高级成像。所以它控制着控制中心。这是一个数量巨大的不同垂直市场。我们的重点是发展生态系统，让更多的应用和越来越多的企业参与进来。企业对我们最近活动的参与热情都非常高涨。我认为Vision Pro的企业业务有了一个良好的开端。

问：能谈谈对第三财季乃至全年的内存等商品定价的预测吗？

梅斯特里：我们只提供第三财季的业绩展望，毛利率将再次达到非常高的水平，达到45.5%至46.5%。在这种预期下，我们预计内存价格会略微上涨，但不是很大。